米国株のトークン化における流動性の困難と解決策

6月末以来、暗号業界には「米国株上鏈」の熱潮が起こりました。複数のプラットフォームが次々とトークン化された米国株式とETF取引サービスを提供し、さらには関連する高レバレッジの契約商品も登場しました。

これらのプラットフォームは「実株保管+トークンマッピング」の方法を通じて、ユーザーがブロックチェーン上で米国株資産を取引できるようにします。理論的には、ユーザーは暗号ウォレットさえあれば、テスラやアップルなどの株をいつでも取引でき、従来の証券会社の口座開設や資金のハードルを満たす必要はありません。

しかし、関連製品の普及に伴い、ピン挿入、プレミアム、ペッグ外れなどの問題が頻繁に発生し、その背後にある流動性の問題も明らかになってきました。ユーザーはこれらのトークンを購入できますが、効率的にショートポジションを取ったり、リスクをヘッジしたりすることはほぼ不可能であり、複雑な取引戦略を構築することは言うまでもありません。

現在、米国株のトークン化は実質的に「買い上げしかできない」という初期段階に留まっています。

一、米国株のトークン化における流動性の課題

この"米国株トークン化"の熱潮の流動性のジレンマを理解するためには、まず現在の"実株保管+マッピング発行"モデルの基盤設計ロジックを理解する必要があります。

このモデルは主に2つのパスに分かれており、核心的な違いは発行の適合資格を持っているかどうかです：

1. 一類は"第三者コンプライアンス発行＋マルチプラットフォーム接続"モデルで、従来の金融機関と協力して1:1で実際の株式を担保します；
2. 別のタイプはライセンスを持つ証券会社の自営クローズドループであり、自身の証券会社のライセンスを利用して株式購入からブロックチェーン上のトークン発行までの全プロセスを完了します。

2つのパスの共通点は、米国株のトークンを純現物ポジション資産と見なすことであり、ユーザーができることは購入して保持し、価格上昇を待つことだけです。これにより、それは「眠っている資産」となり、拡張可能な金融機能層が欠如しており、活発なオンチェーン取引エコシステムを支えることが難しくなります。

! 米国株式のトークン化に関する流動性思考:オンチェーン取引ロジックを再構築する方法は?

各トークンの背後には実際に株式が保管されている必要があるため、オンチェーン取引はトークンの所有権の移転に過ぎず、米国株の現物価格には影響を与えません。これにより、オンチェーンとオフチェーンの"二重構造"の問題が自然に生じ、大規模でない売買資金でもオンチェーン価格が激しく乖離する可能性があります。

次に、現在の米国株資産の機能が深刻に制限されており、一部のプラットフォームがエアドロップ形式で配当を配布しようとしているにもかかわらず、ほとんどのプラットフォームは投票権や再ステーキングのチャネルを開放していません。これは本質的に「オンチェーン保有証明書」であり、真の取引資産ではなく、「マージン属性」がありません。

ユーザーがこれらのトークンを購入した後、担保貸付に使用することもできず、他の資産のマージントレードにも利用できず、さらには他のDeFiプロトコルに接続して流動性を得ることも困難であり、資産の利用率はほぼゼロになります。

現在の「米国株のトークン化」は、価格をチェーンに移すことだけにとどまり、デジタル証明書の初期段階に留まっており、真の「取引可能な金融資産」として流動性を解放するには至っていないため、より広範なプロのトレーダーや高頻度資金を引き付けるのは難しい。

次に、流動性問題を解決するという主流の考え方

トークン化された米国株式にとって、オンチェーンの流動性を深め、保有者により実用的なアプリケーションシナリオとポジション価値を提供し、より多くの専門的な資金を引き寄せる必要があります。

現在市場で議論されているさまざまな主流の解決策は、Web3で一般的な「インセンティブによる流動性の引き寄せ」モデルに加えて、「オンチェーン-オフチェーン」アービトラージのルートを開通させ、アービトラージのパス効率を最適化することで流動性の深さを向上させることを試みています。

1. インセンティブ流動性プール

このモデルは、プラットフォームトークンを発行し、取引ペアに流動性を提供するユーザーに報酬を与えることで、補助金を用いて資金を呼び込もうとしています。しかし、このモデルには致命的な欠陥があります。それは、インセンティブがトークンのインフレーションに依存しており、持続可能な取引エコシステムを形成できないことです。一度インセンティブの強度が弱まると、資金は迅速に撤退し、流動性は急激に低下します。

2. マーケットメイカー主導の流動性

このモデルは、コンプライアンスのチャネルを通じてオンチェーンとオフチェーンのアービトラージを行おうとしています。マーケットメーカーは、オンチェーントークンの価格が現物から逸脱したときに、「トークンを償還→株を売却」または「株を購入→トークンを鋳造」して価格差を埋めることができます。しかし、このロジックの実行コストは非常に高く、コンプライアンスプロセス、クロスマーケット決済、資産保管の複雑さが、アービトラージウィンドウをしばしば時間コストに飲み込まれてしまいます。

3. 高速チェーン下マッチング+チェーン上マッピング

このモデルは、取引の核心部分を中央集権型エンジンで完了させ、結果のみをブロックチェーンに記録することで理論的には米国株式現物の深度に接続できる。しかし、このモデルは技術的およびプロセスのハードルが高く、従来の米国株式取引時間とブロックチェーン上の24時間365日の取引属性も一致させる必要がある。

! 米国株式のトークン化に関する流動性思考:オンチェーン取引ロジックを再構築する方法は?

この三つの流動性解決策はそれぞれの利点がありますが、いずれも外部の力によって"流動性を注入する"ことを前提としており、米国株のトークン自体が"流動性を生み出す"ことを考慮していません。オンチェーンとオフチェーンのアービトラージやインセンティブ補助だけでは、持続的に増加する流動性のギャップを埋めるのは難しいです。

三、アメリカ株トークンを「アクティブ資産」にする

伝統的な米国株式市場において、流動性が豊富である理由は、現物自体にはなく、オプションや先物などのデリバティブシステムによって構築された取引の深さにあります。これらのツールは、価格発見、リスク管理、資金レバレッジの三つの核心メカニズムを支えています。

現在の米国株式のトークン化市場は、まさにこの構造が欠けています。米国株式のトークンが困難を乗り越えるためには、蓄積されたトークンを「担保可能、取引可能、組み合わせ可能な生きた資産」にしなければなりません。

ユーザーが米国株のトークンを使用してBTCをショートし、米国株のトークンを使用してETHの動向に賭けることができれば、これらの沈黙資産は単なる"トークンの殻"ではなくなり、実際に使用されるマージン資産となり、流動性は自然にこれらの実際の取引ニーズから生まれることになります。

! 米国株式のトークン化に関する流動性思考:オンチェーン取引ロジックを再構築する方法は?

いくつかのプラットフォームはこの道を探求し始めています。例えば、あるプラットフォームでは特定のパブリックチェーンにテスラ株トークン/BTCインデックス取引ペアを上場させており、コアメカニズムは「通貨本位永続オプション」を通じて米国株トークンを実際に「取引可能な担保資産」とすることです。

このメカニズムは単なる取引構造ではなく、アメリカ株トークンの価値を活性化するマーケットメイキング能力を自然に備えています。プロジェクト側はトークン化されたアメリカ株を初期シード資産として流動性プールに注入し、「メインプール+保険プール」を構築できます。保有者も手持ちのアメリカ株トークンを流動性プールに預け、売り手リスクの一部を負担し、取引ユーザーが支払う権利金を得ることができます。

! 米国株式のトークン化に関する流動性思考:オンチェーン取引ロジックを再構築する方法は?

このメカニズムの下で、米国株トークンはもはや孤立した資産ではなく、実際にブロックチェーン上の取引エコシステムに統合され、再利用されるようになり、「資産発行→流動性構築→デリバティブ取引のクローズドループ」という完全なパスが開通しました。

まとめ

このラウンドの米国株のトークン化は、「発行できるか」という初期の問題を解決しました。しかし、新しいサイクルの競争は、実際には「どのように使えるか」という段階に来ています——どのように実際の取引需要を形成するか？どのように戦略の構築と資金の再利用を引き付けるか？どのように米国株資産をブロックチェーン上で本当に活かすか？

これは、より多くのブローカーの参入に依存するのではなく、オンチェーン製品の構造が整備されることに依存しています。ユーザーが自由にロング・ショートを行い、リスクのポートフォリオを構築し、クロスアセットポジションを組み合わせることができるときに、"トークン化美股"は完全な金融的生命力を持つことができます。

流動性の本質は資金の蓄積ではなく、需要のマッチングです。オンチェーンで"米国株オプションを使用して暗号通貨のボラティリティをヘッジする"ことが自由に実現できるとき、米国株のトークン化の流動性の困難は、もしかしたら解決されるかもしれません。

! 米国株式のトークン化に関する流動性思考:オンチェーン取引ロジックを再構築する方法は?