深入解析链上永续合约的挑战与演进

研究Drift Protocol后，我深刻理解了为何某些公链对订单簿(CLOB)如此执着。在链上实现永续合约AMM确实困难重重，以至于不得不转向拥抱中心化做市商。

尽管某协议创立的vAMM(virtual AMM)解决了在现货AMM X * Y = K基础上加杠杆的问题，但缺乏中心化做市商使得永续合约AMM必须通过预设数值规则来解决对手盘、深度、价格偏离等问题。这导致Drift v1在可调整参数及其公式表达上异常复杂。

例如，需要根据合约价格偏离状态定义市场情况（如最健康市场、亚健康市场等），评估多空失衡状态，并规定相应的仓位清算和系数调整方案。相比之下，订单簿似乎更为直观简洁。

随后，Drift推出了限价单功能，但体验上仍与传统订单簿有所不同。目前，Drift上的交易由三种流动性机制支持：JIT拍卖、限价订单簿和AMM。然而，从2023年8月7日起，Drift将彻底放弃AMM模式，全面拥抱中心化做市商。

vAMM面临的核心问题包括：

1. 资金费率持续流失，协议保险基金相当于做空波动率
2. 难以维持价格锚定，需持续补贴以保持期货与现货价格一致
3. 路径依赖性问题，价格偏离越远，维持成本越高

甚至vAMM的创始团队也在探索新方向，考虑采用更主动的做市策略并整合某DEX的功能，认为去中心化永续合约的解决方案在于CLOB和AMM模式的有机结合。

这种转变实质上是将原本依赖数学公式定价的vAMM转变为做市商主动报价，将风险从协议转移到市场。目前看来，AMM模式可能仅适用于现货交易，而链上合约交易仍需在去中心化和中心化之间寻求平衡。

vAMM（virtual AMM）详解

某协议的vAMM采用与某DEX相同的X * Y = K恒定乘积公式。与传统现货AMM不同，vAMM采用两层结构：LP作为抵押品，真实资产存储在智能合约保险库中。vAMM本质上是用户开杠杆后的价格发现机制。

以ETH/USDT交易为例：

1. 假设ETH当前价格为4000 USDT，vAMM池子初始为100 ETH和400,000 USDT。
2. 用户A用100 USDT作为保证金，10倍杠杆做多ETH。
3. 用户B随后使用1000 USDT作为保证金，10倍杠杆做空ETH。

vAMM采用资金费率机制，类似中心化交易所的永续合约资金费率支付。

值得注意的是，vAMM与传统中心化交易所合约的一个关键区别在于：vAMM利用X * Y = K来定价，资产作为保证金质押到合约内。本质上是依据价格曲线交易，而非真实对手方。这导致在多空失衡时，协议需通过补贴来吸引真实对手盘。

因此，补贴来源的稳定性和资金池的充足至关重要，直接关系到项目的生存。特别是在单边行情或价格剧烈波动时，资金池相当于做空波动率，容易出现"平时小赚，波动时大亏"的情况。

Drift AMM创新

Drift在vAMM基础上推出了dAMM（动态AMM），引入了可配置参数来应对价格偏离、多空不对称、深度等问题。主要创新点包括：

1. Peg（价格乘数）：控制合约价格与现货价格偏离度。
2. K值：控制流动性深度，影响滑点大小。
3. 费用池：用于调整Peg和K值，补偿盈利交易者。

Drift AMM根据预言机价格与标记价格的偏离度，制定了不同的调整策略。然而，这种模式高度依赖费用池的健康状况，可能导致Drift在手续费方面失去优势。更本质的问题是，收入增长呈线性，而支出可能在极端行情下呈指数级增长，长期来看难以持续。

结论

vAMM模式下，用户交易永续合约需存入保证金，X * Y = K公式实际用于定价。Drift在此基础上引入Peg锚定乘数和可调K值，以实现合约价格与现货价格的锚定。然而，这种模式过度依赖费用池，在极端行情下可能导致协议对失衡仓位的净补贴。

目前看来，仅通过数学公式控制链上AMM的路径难以实现，仍需中心化做市商参与撮合，以实现对手方平衡，这才是永续合约的本质。链上永续合约的发展仍在探索中，需要在去中心化和效率之间寻求平衡。